出品 | 子弹财经
作者 | 孟祥娜
编辑 | 胡芳洁
美编 | 倩倩
审核 | 颂文
2026年，国内甾体激素原料药标杆企业津药药业步入多事之秋。近日，公司发布公告称，公司间接控股股东相关股权拟公开挂牌转让。
受上述股权转让的影响，津药药业控制权或存在重大不确定性。控制权因顶层股权转让而悬空，公司业绩也在加速探底——2025年营收净利双降，2026年一季度颓势更甚。集采重创制剂板块，反垄断罚单与资产减值合计吞噬超1.25亿元利润。
为节流，公司削减销售与研发费用、收缩员工规模，管理层薪酬却逆势上涨。值得注意的是，这家无创新药在研的企业，在今年3月底被市场误读为创新药概念，一度引发股价暴涨，此后又迅速下跌，泡沫破裂。
从昔日原料药标杆，到如今风波不断，津药药业的2026年注定艰难。如何在内外交困中破局，成为市场关注的焦点。
1、股权架构重塑在即，盈利大幅滑坡津药药业当前的控制权不确定性，源于顶层股东的国有股权转让动作。
津药药业前身是始创于上世纪四十年代的天津制药厂，1999年完成改制、2001年登陆上交所，是国内甾体激素类原料药、氨基酸原料药赛道的标杆企业。同时，公司还承担国内急救药品、国家储备冷备药的重要生产保供任务，在全球原料药产业链中占据重要席位。
近日，公司公告显示，公司间接控股股东上海上实集团及上海上实投资发展，拟挂牌转让其全资平台上海琉璃光100%股权，挂牌预披露期为2026年5月19日至6月16日。
受层层股权穿透影响，此次转让或将导致津药药业上层控股股权结构发生变动。
从股权穿透关系看，津沪深生物医药科技有限公司是上市公司的核心间接控股股东。津沪深医药直接持有津药药业5.33%股权，同时通过控股天津市医药集团间接掌控34.03%权益，合计持股约39.39%，牢牢把握上市公司经营主导权。
由于津沪深医药自身股权结构分散，津药药业长期处于无实际控制人状态。
在津沪深医药四大股东中，上海琉璃光持股35%，为第一大股东。其背靠上海上实集团，由上海市国资委通过上实集团、上实投资全资控股。上海琉璃光不仅在津沪深医药董事会拥有两个席位，还握有重大事项一票否决权，是维系股东制衡格局的关键力量。
追溯这一架构的由来，始于2020年天津医药集团混改。当年9月，天津渤海国资挂牌出让天津医药集团67%股权；10月，上海琉璃光联合深圳市盈投荣达、瑞测生物、海南友盛共同设立津沪深医药作为专项并购平台，四家分别持股35%、34%、16%、15%。
2020年末，津沪深医药成功摘牌，2021年3月完成交割，正式入主天津医药集团。剩余33%股权由天津国资委旗下的天津国宇持有，由此形成“上海国资+深圳资本+天津国资”三方共建的跨区域资本联盟。
本次上海琉璃光100%股权的挂牌转让，成为撬动整条股权链条的导火索。一旦交割完成，上海国资将彻底退出津沪深医药股东序列。无论最终受让方是谁，新股东入局后，是否会引发上层集团董事会及管理层调整，带来高管团队换届或经营战略变化，有待后续观察。
但对于津药药业而言，控制权迷雾尚未散去，而业绩层面的寒潮已然袭来。
作为国内甾体激素类原料药、氨基酸原料药赛道的标杆企业，2025年公司营收颓势延续，全年实现营业收入29亿元，同比下滑10%，至此营收已连续两年同比回落；归母净利润7056万元，同比大幅下滑47%，盈利端收缩幅度显著高于营收降幅。
步入2026年一季度，下行压力进一步加大，当期实现营业收入6.1亿元，同比下滑22.6%；归母净利润1389万元，同比大跌76%，营收、净利润双双加速下滑。
（图 / Wind）
2025年，面对盈利收缩压力，公司选择从成本端压缩开支，持续削减销售费用、研发投入，同步缩减基层在岗员工数量，通过节流方式对冲营收端的下滑。
具体来看，公司通过多维度收缩开支严控成本，全年销售费用3.6亿元、研发费用1.3亿元，同比分别下滑37%、36%，市场推广与技术研发两项核心业务投入同步大幅缩减。
人员端同样持续精简优化，截至2025年末，公司员工总数2731人，较2024年末的2884人减少153人，整体用工规模收缩超5%。
但公司费用管控呈现明显结构性失衡，普通员工规模收缩、业务相关投入缩减的同时，管理人员薪酬连续两年上调，管理费用不降反升。
2024年、2025年，公司管理费用3.6亿元、3.9亿元，同比上涨26%、9.5%。这其中，2024年、2025年，公司管理人员薪酬分别为1.5亿元、1.63亿元，同比增长32%、9.5%。
具体来看，2025年，总经理李书箱薪酬194.78万元，较2024年增加51.32万元；董事、副总经理刘浩薪酬116.46万元，上涨19.12万元；董事、首席财务官朱立延薪酬116.46万元，增加18万元。仅个别离职高管薪酬小幅下调。
业绩下行期高管薪酬逆势抬升，也让公司薪酬考核制度、成本管控的公平合理性饱受市场质疑。
2、甾体行业遇冷，资产减值、处罚拖累业绩内外多重因素交织共振，是津药药业近两年业绩持续走弱的核心诱因。
甾体激素原料药长期以来都是公司核心营收基本盘，占营收五成左右。产品线覆盖地塞米松、倍他米松、泼尼松、甲泼尼龙等四大系列合计四十余个品种，产品远销亚、欧、美洲七十余个国家与地区，是全球多家跨国药企稳定的原料供应商。
所谓的甾体类药物，在化药工业中地位突出，是仅次于抗生素的第二大类药物。
甾体类药物对机体起着重要的调节作用，包括改善蛋白质代谢、恢复和增强体力、利尿降压等；并可治疗风湿性关节炎、湿疹等皮肤病及前列腺、艾迪森氏等内分泌疾病；亦可用于避孕、安胎及手术麻醉等领域。
目前全球生产的甾体类药物已超过400种，其中最主要的是甾体激素药物。
不过近三年，全球甾体原料药供需环境、竞争逻辑发生颠覆性转变，行业原有平衡格局被打破。
放眼全球产业链，欧美跨国药企凭借专利壁垒、前沿合成工艺与严苛的药品认证资质，牢牢垄断高纯度、高附加值高端甾体原料药市场，手握产业链利润制高点。
我国依托完整精细化工配套、成熟量产工艺，顺势成长为全球中低端甾体原料药核心生产与出口聚集地。但多数本土药企受核心合成技术制约，难以突破高端产品产业化瓶颈，产能投放集中在技术成熟、准入门槛偏低的基础品种，产品附加值与国际高端竞品存在显著差距。
国内赛道层面，中小厂商扎堆布局成熟低端甾体品种，行业无序扩产现象突出，中低端原料药产能过剩已成常态化问题。
放眼国际竞争，全球形成“欧美垄断高端、中印角逐中低端”的分层格局，印度制药企业凭借用工成本低廉、环保管控宽松等先天优势，持续加码基础甾体产能建设，依靠低价策略抢占全球大宗原料药订单，不断挤压国内药企海外生存空间。
受竞品降价冲击，外销订单分流、产品报价下行，成为国内原料药企业普遍痛点。
行业大环境的变化直观反映在津药药业经营数据之上：2024年公司甾体激素类产品实现营业收入17.3亿元，同比下滑17%；2025年板块营收回升至18.5亿元，同比小幅增长6.6%，看似阶段性回暖，但对比2023年20.8亿元的营收高点仍存在不小差距，板块整体尚未回到历史景气水平。
大额非经常性损益计提与合规处罚，进一步侵蚀企业当期利润。
2025年，公司因地塞米松磷酸钠原料药垄断行为被处以6919.24万元行政处罚，叠加低效研发项目终止，计提开发支出减值准备4785.5万元。此外，因市场情况变化，公司激素无菌原料药多功能车间项目终止实施，在建工程计提资产减值792.4万元。
上述三项一次性损失合计超1.25亿元，全部计入当期非经常性损益，成为全年归母净利润大幅下滑的核心诱因。
（图 / 公司财报）
其中，本次4785.52万元开发支出减值，对应公司往期对外预付的合作研发资金。受药审政策调整、市场环境变动影响，23个在研项目宣告终止，导致前期预付研发投入也无法转化落地。
受此影响，公司内控管理能力，也引发监管层的关注。
2026年1月，公司收到天津证监局下发的行政监管措施决定书。监管核查指出，公司在外购技术、委托研发业务中内控管理存在缺陷，同时管理层未能动态跟踪项目进展、有效预判研发终止风险，导致多笔预付研发资金难以收回，最终形成大额资产损失。因此，董事长徐华等五人被监管出具警示函。
内外交困之下，津药药业能否走出产能过剩与内控失序的泥潭，仍需时间给出答案。
3、无创新药支撑股价却遭短线爆炒，制剂板块增收遇阻制剂业务是津药药业着力打造的第二大主业，其核心载体为子公司津药和平（原金耀药业）与湖北津药。
依托自研自产甾体、氨基酸原料药的全产业链优势，公司自上世纪90年代起便以仿制药为核心布局制剂业务，初衷是通过“原料药+制剂”一体化，消化内部原料产能、规避原料药价格周期波动，从而提升产品附加值。
2017年与2020年，公司先后完成对金耀药业、湖北天药的股权并购，将老牌皮肤科制剂与注射输液产能悉数并入上市主体。制剂业务由此从单一外用软膏，拓展至皮肤科、口服激素、注射剂、大输液等多品类矩阵，正式成为公司第二大主业。
目前，子公司津药和平已搭建起完善的产品体系，手握200余个药品批准文号，核心产品覆盖较全的急救短缺药品与尤卓尔（丁酸氢化可的松乳膏）系列皮肤科用药。
子公司湖北津药是华中地区规模较大的专业针剂生产企业，主要产品包括地塞米松磷酸钠注射液、利巴韦林注射液等70余个小容量注射剂品种和甘油果糖氯化钠注射液、复方氨基酸注射液（18AA-Ⅳ）等60余个大容量注射剂品种。
（图 / 公司官网的部分产品）
然而，伴随全国药品集采大范围落地，公司多款核心制剂陆续被纳入集采目录。中标产品价格大幅下降，产品盈利空间被持续压缩，集采政策冲击成为拖累制剂板块乃至公司整体业绩的最关键因素。
年报数据显示，2025年公司制剂板块实现营收7.53亿元，同比大幅下滑35.08%；营业成本却小幅抬升0.04%，毛利率同比锐减21.62个百分点至38.39%，直接拉低了公司整体盈利水平。
2025年，公司在制剂方面研发支出1.34亿元，从在研项目来看，以仿制药为主，无在研创新药项目。
（图 / 公司财报）
但值得注意的是，2026年3月24日至4月7日津药药业被市场误归入创新药概念遭资金爆炒，股价连续7日涨停、10个交易日涨幅达100%，市盈率远超行业均值，公司多次公告澄清并提示非理性炒作与估值泡沫风险。
截至2026年6月11日收盘，津药药业报收5.08元/股，较4月8日的最高点8.44元/股下跌40%。
从原料药赛道的标杆企业，到如今控制权悬而未决，同时，业绩连年下滑、集采冲击与合规罚单接踵而至，津药药业的2026年注定在内外交困中艰难前行。
更令人担忧的是，业绩下行期管理层薪酬不降反升，内控缺陷与监管警示暴露治理短板。
昔日凭借全产业链优势崛起的行业老将，如今需要在战略定力、治理规范与资本市场信任之间重新寻找平衡。
控制权变更能否带来转机，尚难预料，新赛道培育能否跑出增长曲线，仍有待时间检验。在此之前，津药药业需要先熬过这场“寒冬”。
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